Perspectives mensuelles sur les marchés obligataires Octobre
#Articles — 14.10.2021

Perspectives mensuelles sur les marchés obligataires - Octobre

Edouard Desbonnets, Investment Advisor

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Résumé

  1. La BCE a recalibré son programme d’achats d’actifs. De nouvelles annonces sont attendues pour la réunion de politique monétaire de décembre. Objectif: maintenir des conditions financières favorables pour longtemps. La BCE cherche à limiter toute remontée trop rapide des taux d’intérêt à long terme et toute envolée des écarts de taux d’intérêt entre les différents pays de la zone euro.
  2. La Fed va sûrement retirer progressivement ses mesures de soutien d’urgence, c’est-à-dire commencer à réduire les montants qu’elle achète chaque mois sur les marchés dès la fin de l’année. Les taux d’intérêt à long terme devraient continuer à se tendre. Vue négative sur les obligations d’État américaines à long terme.
  3. La hausse des taux à long terme devrait se poursuivre. Objectifs 2% aux États-Unis et 0% en Allemagne d’ici un an.
  4. Les obligations souveraines émergentes en devise forte (dollar pour la très vaste majorité) ont souffert ces dernières semaines. La reprise économique, la recherche de rendement et les valorisations attractives par rapport aux autres classes d’actifs devraient soutenir les obligations émergentes en devise forte.

Banques centrales

La divergence

Banque centrale européenne (BCE)

La hausse de l’inflation ainsi que la volonté de certains membres de la BCE de réviser à la hausse leurs prévisions d’inflation pour 2023 font que le marché anticipe maintenant une hausse du taux de dépôt de la BCE dès fin 2022. Cela nous semble peu probable.

Prochaine date importante: le 16 décembre, jour de la réunion qui devrait dresser les contours de la nouvelle politique monétaire post pandémie.

La BCE devrait y annoncer la fin du programme d’achat d’urgence (PEPP) lancé pendant la pandémie, avec effet à fin mars 2022.

Afin d’éviter tout remous sur les marchés (hausse des rendements obligataires, écartements des spreads…), la BCE pourrait augmenter son programme d’achats d’actifs traditionnel déjà existant (APP).

Une alternative est que la BCE pourrait ajouter un nouveau programme d’achats d’actifs, en complément de l’APP et qui ne serait pas lié à la clé de répartition du capital à la BCE. Cependant, la légalité d’un tel programme est discutable.

Réserve fédérale américaine (Fed)

Le dernier rapport de l’emploi –très observé par les membres de la Fed- n’était pas flamboyant, mais pas assez mauvais non plus pour empêcher la Fed de retirer progressivement ses mesures d’urgence, c’est-à-dire commencer à réduire le montant des achats d’actifs (tapering).

Prochaine date importante: le 3 novembre, jour de la réunion de politique monétaire où la Fed devrait annoncer cette décision, avec implémentation le mois suivant.

Le tapering prendrait fin vers juin 2022 selon Jerome Powell. Ensuite, la Fed continuerait de réinvestir les obligations tombées à échéance. Son bilan serait donc maintenu plus ou moins au niveau actuel.

Le tapering se ferait donc un peu plus rapidement qu’anticipé, probablement parce que la Fed veut avoir les mains libres, au cas où l’inflation s’avèrerait moins transitoire que prévu, pour monter ses taux directeurs.

Nous tablons sur une première hausse de taux pour le T4 2022.

CONCLUSION

La Fed devrait retirer progressivement ses mesures de soutien d’urgence, c’est-à-dire commencer à réduire les montants d’obligations qu’elle achète chaque mois sur les marchés (tapering) dès la fin de l’année. La BCE devrait arrêter son programme d’achats d’actifs d’urgence en mars 2022, mais étudie plusieurs options pour empêcher tout durcissement des conditions financières.

Rendements obligataires

Hausse des taux à long terme

Les taux à long terme ont continué à se tendre le mois dernier, sous l'impulsion des tensions inflationnistes et des banques centrales qui parlent de réduire le soutien monétaire extraordinaire mis en place pendant la pandémie. Les taux réels américains pourraient remonter aussi en conséquence, vu que la Fed a particulièrement déformé les prix du marché des obligations indexées à l’inflation en intervenant dans ce marché qui était relativement peu liquide.

Les rendements obligataires à 10 ans se rapprochent de nos objectifs à 12 mois, à savoir 2% sur le taux américain (1,58% actuellement) et 0% sur le taux allemand (-0,10% actuellement).

La bonne tenue de la croissance, le risque inflationniste persistant et la politique monétaire de la Fed devraient pousser les rendements plus haut aux États-Unis, mais aussi en zone euro, quoique dans une moindre mesure, puisque la BCE reste très active dans le marché.

La progression pourrait ne pas se faire en ligne droite. A 1,6%, le taux américain à 10 ans est intéressant pour les investisseurs internationaux, même en comptant le coût de la couverture de change.

CONCLUSION

La bonne tenue de la croissance, le risque inflationniste persistant et la politique monétaire de la Fed devraient pousser les rendements plus haut aux États-Unis, mais aussi, dans une moindre mesure, en zone euro.

Thème du mois

Obligations émergentes en devise forte

Les obligations souveraines émergentes en devise forte (dollar pour la vaste majorité) ont plongé ces quatre dernières semaines, passant d’une performance YTD (c’est-à-dire depuis le 1er janvier) de +0,3% à la mi-septembre à -2,9% à la mi-octobre. Elles sous-performent nettement les obligations d’entreprise américaines High Yield (+3,8% YTD) et surperforment à peine les obligations souveraines des pays développés: États-Unis (-2,9%), zone euro (-3,3%).

La remontée rapide des rendements américains et du dollar, synonyme de renchérissement du coût de la dette pour les pays émergents, a pénalisé les obligations des pays émergents.

Les obligations d’entreprises des marchés émergents en devise forte accusent aussi le coup. La performance YTD passe en territoire négatif (-2,2% d’après l’indice Bloomberg Barclays – NB l’indice JPM équivalent reste positif à +0,4% YTD).

L’appétit pour le risque a diminué récemment à cause des défauts de deux grands promoteurs immobiliers chinois.

La Chine enregistre d’ailleurs la plus mauvaise performance de l’indice des obligations d’entreprises avec -10% YTD, alors qu’elle figure parmi les meilleures de l’indice souverain (+1% YTD).

Nous pensons que la faiblesse récente des obligations émergentes en devise forte consiste une opportunité d’achat. Les valorisation sont relativement attractives par rapport aux autres classes d’actifs. Les obligations émergentes n’ont pas encore complètement profité de la reprise économique. Nous anticipons un resserrement des spreads à mesure que l'activité se redresse. Cela devrait permettre d’absorber en partie l’impact de la remontée des taux américains. La hausse des prix des matières première est, en moyenne, un facteur positif pour les actifs émergents.

Alors que 19% des obligations dans le monde ont des rendements négatifs, les obligations émergentes affichent un rendement à maturité positif, proche de 5%.

La capacité des pays émergents à déployer le vaccin anti Covid sera clé.

CONCLUSION

Les obligations souveraines émergentes en devise forte (dollar pour la très vaste majorité) ont souffert ces dernières semaines. La reprise économique, la recherche de rendement et les valorisations attractives par rapport aux autres classes d’actifs devraient soutenir les obligations émergentes en devise forte.